7月8日晚间6点，央行网站公布：中国人民银行调查统计司初步报告，6月金融机构人民币各项贷款较上月新增15304亿元，各项存款较上月新增20022亿元。这是一个再次令市场瞠目结舌的数据，市场再次低估了银行冲锋陷阵的能力。而这已经是自去年11月信贷解冻以来市场预期的第八次落空……

●冲高

（一）六月信贷冲锋陷阵再超预期

7月8日晚间6点，央行网站公布：中国人民银行调查统计司初步报告，6月金融机构人民币各项贷款较上月新增15304亿元，各项存款较上月新增20022亿元。这是一个再次令市场瞠目结舌的数据。此前，根据市场预测，即使考虑到半年冲刺的因素，市场预期也不过万亿，最高预期不超过1.3万亿。但事实证明，市场再次低估了银行冲锋陷阵的能力。而这已经是自去年11月信贷解冻以来市场预期的第八次落空。

与此同时，央行本次公布信贷的举动也令市场感到奇怪。首先，之前央行每月的货币和信贷数据基本上会同时公布，并详尽公布货币、信贷的结构数据，但本次，央行公布的只有存、贷款两个大数；其次，央行一般会在每月的十一二号公布前一月数据，但本次却在8号公布，时间大大提前。分析认为，这很可能为本周四将要重启的1年期央票铺路。在本次重启之前，为配合适度宽松的货币政策，保持市场流动性，1年期央票已经停发了8个月之久。而本次重启，一方面可能是鉴于上半年以来信贷的迅猛增长屡屡超出市场预期，从而对货币政策的适度微调提出客观要求，另一方面，可能是央行对未来的流动性状况判断发生微妙改变，以求改变以3个月期央票为主要对冲工具的做法，而改换长期工具配合，以期更长时间锁定流动性。

（二）股份制银行成为放贷主力军

尽管央行尚未公布具体信贷结构，但一系列证据表明，股份制等中小商业银行依然是本月信贷的主力军。中行6月份信贷新增1770亿元，农行约1700亿元，建行780亿元，工行约640亿元，累计不过4900多亿元。据此估算，6月份仅股份制银行和城市商业银行信贷投放就达到1万亿元以上，占比超过2/3。其实，从二季度开始，中小型商业银行信贷投放便开始提速。深圳一家股份制银行信贷部人士表示，中央4万亿投资项目发放初期，大项目都被大行抢到手，中小银行只好争抢一些中等规模的项目，为了赶进度，争取完成任务，中小银行在二季度积极批贷。“一季度中小银行‘批得多，放得少’，二季度放得多了，提款多了，于是贷款数据也上去了。”分析认为，股份制银行的冲高动力来自两方面原因：一是，股份制银行一季度的信贷完成情况并不乐观，如果二季度不冲上去，今年的整个利润就会大受影响；二是，一季度释放的主要是中央投资项目，而二季度则是地方投资项目为主，对于中央投资项目大型国有银行有着股份制不可比拟的营销优势，而对地方项目的营销能力股份制则有着灵活性强的优势。

（三）银行频发“资本补充信号”

其实，在庞大信贷资产的扩张之下，银行已经开始屡屡发出“资本补充信号”！7月8日，工行发布公告，发行350亿元次级债券。而仅在一天前，中行刚完成了400亿元次级债的发行，并将于2010年底前在香港发行总规模不超过100亿元人民币债券。此前于今年3月，中行公告：批准关于公司发行次级债券的议案，发行总额不超过人民币1200亿元，债券期限不少于5年。相较于大行，中小银行的附属资本补充同样迫切。2009年4月，招行发布公告：通过在2011年底前视公司资本需求情况，以一批或多批形式,进行可补充资本的债券融资安排的议案，累计发行规模合计折合人民币不超过300亿元。同样是4月，华夏银行发布公告，拟于2009-2010年发行不超过100亿元人民币次级债券。无独有偶，民生银行继2008年公告发行不超过150亿元可转债之后，2009年再次公告，于2009和2010年间，继续发行金融债和次级债。3月，民生已经完成50亿元混合债券的发行。另外，浦发银行也准备发行150亿元次级债，并将定向增发。除了上市银行公布的信息外，非上市银行如光大银行也已经出现资本告急，其今年的信贷扩张已经基本被锁定规模。资本瓶颈的约束，让脱缰的信贷重新找回缰绳。

事实上，信贷调整的步伐已经在国有银行展开。二季度以来，除了中行在持续稳定高增长外，工行、建行相继放慢信贷步伐。而农行虽然有量，但由于票据占比较多，其后期的结构性调整压力较大。4、5、6月份，工行新增贷款仅491亿元、650亿元、640亿元；建行为697亿元、328亿元、780亿元；农行约为273亿元、500亿元，1700亿元；中行为997亿元、780亿元，1770亿元。

●流向

（一）信贷对于地方项目情有独钟

6月份信贷的主要投向依然是政府主导的项目，包括大批地方项目。据悉，中长期贷款基本上都贷给了地方投融资平台类公司，主要是以项目贷款形式跟进的，信贷集中度很高。而且，目前银行对地方政府融资平台的竞争已经白热化，其所在银行的覆盖客户已经延及地级市甚至区县。虽然信贷对于地方项目情有独钟，但并不表明这些项目没有风险。地方项目有财政担保，短期内不会出现严重风险，因这一轮贷款投向大都是地方财力较好的项目。但目前还不能确定经济复苏是否是长期性的，一旦地方政府财政收入的压力加大，项目风险性就会增加。一些地方政府会向银行出具所谓的“安慰函”（发函人给债权人的一种书面陈述，表明发函人对债务人清偿债务承担道义上的义务等），缓冲风险，但这些都不具备法律效力。然而，迄今所有银行都尚未建立起对地方融资风险的监测方法。由于地方债务的数据很不透明，其隐性负债数据、收入结构等都无从准确知悉，这导致银行根本无法判断其偿债能力。

（二）信贷流向房市吹起资产泡沫

信贷流向政府项目还可以接受，因为毕竟流向了实体经济，至少可以增加部分就业。然而可怕的是，相当一部分信贷流向了房地产市场。据悉，工行上半年的新增个贷达到1038亿元，占新增贷款总量12.58%。仅在深圳地区，建行、中行、招行、工行等四家银行上半年的累计新增个贷就达到363亿，分别为108亿、95亿、85亿和75亿元。相对于2008年，银行业个人新增贷款可谓大幅度的增长。例如，工行2008年新增个人贷款仅为772.29亿元，增长10.3%；对比这一数据，仅今年上半年工行新增个贷就超过了2008年全年。分析认为，工行上述的个贷数据可以看做是房地产市场贷款放松的一个明显迹象。大量资金进入房地产市场，肯定会产生泡沫。其实楼市已经明显与实体经济出现背离，主要标志是：一，房地产成交量放大，接近或者超过历史高位；二，房价上升。今年4月以后，商品住宅价格开始反弹，到6月份反弹幅度跟2月份相比，在15%左右；三，投资客超过20%以上。据中原地产的统计，目前杭州新房4成以上是投资性购房者，在今年4、5月份集中进入，这样的投资客比例已经是历史高位；四，租房市场没有同步上升。易居房地产研究院综合研究部日前发布的研究报告显示，我国房产租金回报率持续走低，房价上涨只是货币现象，而不是实体经济景气的象征。

（三）股市竟成为信贷资金庇护所

信贷能流到房市，自然就会流向股市。由于上半年经济尚未复苏，许多国有企业面临产能过剩的问题，因此不敢盲目投资；与此同时，这些企业往往是银行信贷心仪的对象，很容易获得贷款。如此一来，这些企业很可能倾向于将这些钱投入股市。国务院发展研究中心宏观经济部副部长魏加宁6月27日曾表示，上半年，有20%左右的信贷资金流入股市。那么，这些贷款是如何进入股市的呢？有什么具体的路径？分析认为，一方面，企业挪用银行贷款进入股市。企业投入股市的资金有相当一部分直接或间接来自银行，其主要方式有：一、企业直接挪用流动资金贷款炒股，甚至挪用固定资金贷款炒股。二、非法协议贷款。部分企业通过与银行和证券公司达成某种默契，即企业向银行贷款，证券公司作担保，企业将贷款资金转到证券公司进行股票操作。三、“过桥”贷款。在企业并购、上市或增发新股过程中，银行向企业提供“过桥”贷款，企业将通过“过桥”贷款获得的资金投入股市。四、运用银行信用额度。银行一般不严格限制额度贷款的用途，而且额度贷款的额度可以循环使用，额度贷款进入股市的可能性相对较大。五、一些企业为了逃避银行贷款不得炒股的规定，将自有资金用于购买股票，生产经营资金和固定资产投资完全依靠银行贷款，变相地使用银行贷款炒股。另一方面，居民个人主要可能通过房地产抵押贷款、汽车贷款以及信用卡贷款等方式将信贷资金投入股市。借款人大多以用于消费的名义从银行贷取资金。另外，套取住房公积金贷款进入股市的也不少见。

●预期

（一）第二轮坏账潮或许不日到来

中国银监会纪委书记王华庆日前在题为“合作共享稳步推进银团贷款的发展”的讲话中提及，要警惕信贷高速增长的风险，并特别指出，“在当前信贷高速扩张的过程中，信贷资产的集中度风险日益凸显，银行新增贷款可能出现行业集中、客户集中和期限中长期化的趋势。银行贷款的行业、地区、客户集中度越大，越容易受到宏观经济波动和企业经营周期的影响，严重的情况下甚至可能出现系统性风险。”从王华庆的讲话中可以得知，汹涌的信贷增长背后，两种结构性特征越来越突出：一是，信贷向政府信用支撑的客户集中度越来越突出；二是，信贷的长期化趋势越来越明显。而显然，这两者都会加剧银行的信贷风险。

其实，从信贷结构解释目前巨额信贷的风险只是一个角度，更可怕的是这些信贷释放的方式、释放的力度以及释放的时机。银行之所以敢于将贷款集中放给地方项目，之所以敢于放长期贷款，主要是基于乐观的预期。但是如果经济复苏不是V型，而是W型怎么办？有专家认为，我国的第二轮坏账潮或许不日就会到来。

（二）过量信贷对实体是祸不是福

过量信贷对实体经济不是福，甚至是祸！首先，如果信贷保持如此高速的环比增速，资产品价格泡沫很快会转化到实体经济，资产品价格的大起大落会带动经济与信心的大起大落，对实体经济而言得不偿失。因此，维持上半年的刺激政策是不可想象的。资产品价格上升已经带来了严重的负面影响，经济复苏受到油价、房价等上升的影响，资产品价格上升带来明确的通胀预期，最终政府不得不在人民币升值与通胀之间作出权衡。其次，过量信贷引发的虚假繁荣，可能使部分企业醉心于虚拟经济的自我循环与自我膨胀，无心主业，炒股炒房，从而进一步延缓了经济的复苏。

（三）三信号预示央行调信贷政策

亚博分析师认为，山雨欲来风满楼，信贷调整基本上已经是板上钉钉的事情。银行自身资本的紧张，导致它们不得不停止信贷扩张；信贷结构的过于单一，银行也不得不暂定反省，以制定相应的风险评估体系；信贷对实体经济的侵害，令主政者不得不考虑调整定量宽松的货币政策。而且，政府已经开始着手进行手术。最明显的例子是央行连续进行正回购，并且提高回购利率5个基点，28天正回购利率达到去年12月以来的高位；91天正回购利率达到今年2月以来的高位。上升幅度虽然微不足道，但显示了对于流动性泛滥的担忧从口头落实到行动，这是央行试图调升市场利率的迹象。另一个信号是二套房贷开始收紧。据悉，杭州各商业银行已经明确通报关于二套房贷的收紧口径，从原来的首付两成、享受七折优惠利率，调高到首付四成、利率为基准利率的1.1倍。北京、上海等地二套房贷同样有山雨欲来之势。第三个信号是银监会8日下发了《关于进一步加强商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》，规定理财资金不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金；理财资金可参与新股申购，但不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份；私人银行不受上述规定限制。

文/亚博联合咨询  上海经济观察员  张江华

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