资本市场将步入新局面

“稳中趋紧”

3月18日中国股市小幅收涨，终结了”五连阴“。但中国央行再提警惕通胀，示意流动性趋紧，同时2月份数据显示经济前景疲弱，令上市公司盈利预期看淡，中国股市继续承压。

中国央行行长周小川前不久在本届“两会”记者会上，称将实施“稳健”的货币政策，但又表示政策取向“中性”，并反复强调高度警惕通胀。这番表态，将在未来一段时间牵动中国资本市场的神经。

周小川对货币政策的定调，很大程度上扭转了市场对充裕流动性的预期；同时，央行实际操作也呼应了”稳中趋紧“货币政策的基调。中国央行自春节后延续了资金净回笼态势，18日公开市场再次回笼180亿元资金，使得当周的净回笼量达到440亿元，规模较前两周明显放大。市场对货币政策趋紧的担忧急剧升温。

此前公布的中国国务院政府工作报告称，2013年继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策；广义货币供应量（M2）预期增长目标拟定为13%左右。这一目标是自“十一五”以来的最低值，宣告宽松货币政策已经成为过去式。

尽管2月份通胀创阶段新高，但这一数据更多受到春节因素的影响，短期看通胀压力不大。目前货币政策仍将主要依赖公开市场操作。但中期通胀风险在加大，使得利率上升的可能性加大。

一旦加息预期进一步强化，将对中国股市形成负面影响。17日香港恒生指数下跌1.46％，很大一个原因就是汇丰与渣打银行调升利率。若全球货币政策从极度宽松掉头转向，那么新型市场的资产价格将受到打压。        

盈利能力承压

日前，平安银行率先公布了首份2012年上市银行年报。尽管平安银行业绩增长三成，同时还宣布拟每10股送6股并派现金1.7元的高送转方案，但是市场似乎并不买账，3月8日平安银行重挫3.71%，领跌银行板块。

之所以出现上述情形，主要原因有两点：一是，银行业业绩增长预期发生变化；二是，经过领涨本轮估值修复行情，银行股估值空间受到局限。另外，根据以往同行业中上市公司公布年报的经验，最先公布的上市公司业绩大都比较“亮丽”，而随后公布的上市公司业绩则很难超越。

首先，银行业业绩增长预期。近期市场对于商业银行未来业绩增长的话题颇有争议。中国银监会主席尚福林日前表示，利率市场化后，虽然商业银行运营压力较大，业绩增速可能有所下降，但并不表示商业银行的业绩会出现“拐点”。

一方面，银行作为典型的周期性行业，其盈利空间和经济的运行周期有着非常密切的正相关关系。在经济下行周期中，随着管理层适度宽松的货币政策的执行，银行的息差收入是逐渐降低的，平安银行年报显示，净利差同比下降20个基点至2.19%，净息差同比下降19个基点至2.37%；同时，由于刺激计划的贯彻，使得银行的信用成本在经济下行周期中大幅提高。

另一方面，利率市场化给商业银行经营带来新的压力和挑战。随着利率市场化加快步伐，银行业传统盈利模式面临严峻挑战，利差空间收窄预示未来银行业将出现增长放缓。

13%的广义货币供应量（M2）预期增长目标，是自“十一五”(2006~2010年)以来这一指标的最低目标值。不仅向市场传递不会货币超发的政策意图，同时银行贷款增长受到影响。

其次，银行股的爆发总是在市场遭受重创之后。由于银行股在中国股市中的权重比例，它的一涨一跌直接影响到了指数的起落，杠杆效应明显。在去年底指数跌跌不休之际，银行股率先启动且贯穿整个行情中，银行股涨幅明显高于指数，但是，当市场恢复信心、摆脱阴霾后，银行股重归平和。

综上所述，中国银行业面临较多的不确定性因素，业绩增速下滑、外资减持等负面消息冲击着银行股的表现。在业绩增速下滑趋势已定的背景下，能否出现“拐点”还有待验证。如何取舍，取决于投资者的偏好。

敞开境外投资市场

在关于人民币国际化的各种讨论中，有一个问题长期困扰着境外投资者：手中的中国货币拿来做什么？

中国严格控制资本账户，很大程度上阻碍了境外人民币持有者对这种货币的投资。

然而，国际投资的窗口已经打开。本月初，中国证监会(CSRC)公布了关于人民币合格境外机构投资者(RQFII)配额机制的新规则，使得国际投资者能够使用他们持有的人民币来购买中国境内资产。

自从2011年末RQFII制度启动以来，只有中国券商的香港子公司构能够获得RQFII资格，中国一些大型资产管理公司（比如嘉实基金管理公司(Harvest)、易方达基金管理公司(E Funds)、华夏基金管理有限公司(China AMC)）由此可以捷足先登。早先的规则还允许这些公司提供交易所交易基金(ETF)等“消极投资产品”，这些产品直接投资于中国境内资产，不能投资于衍生品。

然而，最新规则表示，RQFII将适用于“在香港注册并主要在香港运营的金融机构”。尽管措辞比较模糊，但分析师认为，香港大部分国际基金管理公司都将获得RQFII资格。

渣打银行(Standard Chartered)的刘洁(Becky Liu)认为，此次拓宽RQFII体系，而不是扩大人们更熟悉的合格境外机构投资者(QFII)体系，优势在于，外来的人民币投资不会让中国已经过大的外汇储备继续膨胀。QFII的投资币种是美元或者欧元。

驻北京的高伟绅律师事务所(Clifford Chance)合伙人杨铁成表示，这种变化也是“提高人民币国际化程度的重要一步，也是放松外汇管制努力的一部分”。

上述改革措施的直接受益者很可能是中资银行的离岸资产管理子公司，这些公司目前同样不能在中国境内投资。尽管新规刚刚出台几天，中国工商银行(ICBC)和中国银行(BoC)的离岸子公司已像其他公司一样启动了申请配额的程序。

工银亚洲投资管理有限公司行政总裁Jack Chang表示：“我们有的客户持有大量人民币。他们中有些人（在贸易中）并未收取美元，而是积攒了许多人民币，并且希望使用这些货币。RQFII配额机制为这些投资者提供了便利。” 

工银亚洲投资管理公司为包括尼日利亚央行在内的许多客户管理人民币资金。

今年，来自中国的借款人主宰了亚洲离岸信贷市场，占据了50%的市场份额。然而，许多国际投资者更期待从中国境内市场获利，这一市场不但规模要大得多，而且回报率也高很多。

新的RQFII规则是中国官方推动人民币全球化的广泛努力的一部分。上个月，台湾启动了人民币离岸交易业务，预计新加坡不久也会效仿。另外，英国也公布了与中国设立货币互换机制的计划，以便成为全球人民币交易中心。

中国官方还采取了一系列措施开放金融市场，以吸引更多长期投资者进入其波动剧烈、为散户为主的股市。

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